Messages clés
- La Réserve fédérale (Fed) a entamé son cycle de baisse des taux en frappant fort avec 50 points de base, mais a indiqué qu'elle n'avait pas l'intention de poursuivre à ce rythme.
- Les commentaires de la Fed ont tempéré les attentes du marché quant à un cycle de baisse des taux rapide et brutal. Pour autant, les attentes restent selon nous trop élevées. Nous avons revu notre séquence de réduction des taux afin de refléter les intentions de la Fed de recalibrer plus rapidement sa politique en faveur d’une politique neutre. Nous prévoyons désormais des réductions de 25 points de base lors des réunions de novembre et de décembre, suivies de réductions trimestrielles de 25 points de base en 2025, pour atteindre un taux directeur de 3,5 % en décembre 2025, proche de notre estimation du taux neutre à 3,25 %. Nous continuons de penser que le rendement à 10 ans des États-Unis augmentera à court terme avant de tomber à 4 % dans 12 mois.
- Le cycle de baisse des taux devrait soutenir les marchés financiers mondiaux, en particulier les actions, les matières premières et les obligations d'entreprises au cours des derniers mois de 2024.
- Historiquement, les obligations ont tendance à surperformer les actions pendant les cycles de baisse des taux, en particulier pendant les périodes de récession, mais dans les scénarios d'atterrissage en douceur comme celui que nous connaissons actuellement, nous nous attendons à ce que les actions surperforment les obligations.
50 points de base
Le cycle de baisse des taux tant attendu a enfin commencé, et il a démarré fort. Le marché était très indécis avant la réunion du FOMC de septembre, évaluant à 50 % la probabilité d'une baisse de 25 points de base et à 50 % la probabilité d'une baisse de 50 points de base.
La grande majorité des économistes, y compris nous-mêmes, s'attendaient à une baisse de 25 points de base, car une baisse plus importante pouvait suggérer la nécessité d’un assouplissement rapide lié à un retard sur le cycle de la part de la Fed ou la crainte d’une récession. Afin de « maintenir la force de l’économie », la Fed a finalement opté pour une baisse importante de 50 points de base, ce qui a ramené le taux des fonds fédéraux dans une fourchette de 4,75 % à 5 %. Même si la croissance est forte et que l’emploi reste solide, la Fed constate que le risque lié au marché du travail a augmenté alors que l’inflation retourne vers sa cible de 2 %. Par conséquent, cette baisse de 50 points de base ne traduit pas la crainte d’une récession imminente, mais plutôt une reconnaissance par la Fed du processus de désinflation bien engagé.
Trop d’anticipations
Avant la réunion du FOMC, le marché avait anticipé un cycle de baisse des taux très rapide, avec plus de 50 % de chances de voir se succéder plusieurs baisses de 50 points de base et une anticipation de 250 points de base de baisse au cours des 12 prochains mois. La Fed n’a pas validé ces attentes, ce qui a entraîné une certaine déception. Les rendements obligataires à long terme se sont tendus et les actions ont terminé la journée légèrement dans le rouge.
Nos attentes
Nous doutons que la Fed continue à réduire ses taux à un rythme de 50 points de base, ce qui serait l'approche probable en cas de risque élevé de récession - ce qui n'est pas notre scénario de base. Nous pensons que la Fed souhaite atteindre le taux neutre plus rapidement que prévu.
Nous avançons donc notre séquence prévue de baisses de taux, en ajoutant une baisse de 25 points de base lors de la réunion de novembre et en supprimant une baisse de 25 points de base prévue pour 2026. En synthèse, nous prévoyons des baisses de 25 points de base lors des réunions de novembre et de décembre de cette année, suivies d'un rythme trimestriel de baisses de 25 points de base, ce qui porterait le taux directeur à 3,5 % d'ici décembre 2025, proche de notre estimation du taux neutre à 3,25 %.
Implications pour les taux américains
Nous prévoyons une hausse des rendements américains à long terme dans les prochains mois pour trois raisons : 1) nous ne nous attendons pas à ce que la Fed réduise ses taux de manière aussi agressive que le marché le prévoit, 2) les élections américaines pourraient entraîner une plus grande volatilité des taux, et 3) l'offre de titres du Trésor devrait rester élevée, avec des risques d'augmentation de l'offre d'obligations au second semestre 2025 si le déficit se détériore davantage. Sur un horizon de 12 mois, avec la tendance désinflationniste et les baisses de taux directeurs, le rendement américain à 10 ans devrait baisser. Notre objectif à 12 mois reste à 4 %.
Quelles classes d'actifs bénéficient des baisses de taux directeurs ?
À l'exception de la Banque du Japon, les principales banques centrales sont entrées dans un cycle de réduction des taux. Les rendements obligataires à court et à long terme ont ainsi considérablement baissé depuis avril.
Compte tenu de la récente augmentation de la taille des bilans des banques centrales du G4 et de l'assouplissement des normes de prêt bancaire, nous devrions nous attendre à une amélioration de la liquidité mondiale et des conditions de crédit au cours des prochains mois. Cela devrait soutenir les marchés financiers mondiaux, en particulier les actions, les matières premières et les obligations d'entreprises à l'approche des derniers mois de l'année 2024. En ce qui concerne les obligations d'entreprises, nous privilégions les titres de qualité supérieure (Investment Grade) par rapport aux titres à haut rendement (High Yield).
Quelle classe d'actifs devrait surperformer ?
En moyenne, sur les neuf derniers cycles depuis 1980, les obligations américaines (d'État et d'entreprises) ont eu tendance à surperformer les actions américaines pendant les cycles de baisse des taux. Que l'on considère la performance un an après la première baisse des taux ou sur l'ensemble du cycle, cette tendance se confirme. Toutefois, la conclusion varie en fonction de la raison de la baisse des taux de la Fed. Dans la plupart des cas (six sur neuf), la Fed a baissé ses taux de manière agressive en raison d'une récession, et les obligations ont alors surperformé les actions puisque l’absence d’appétit pour le risque a dominé. Toutefois, dans les trois cas d'atterrissage en douceur, pendant lesquels la Fed a réduit ses taux en raison d'un ralentissement économique avec une inflation sous contrôle, les actions ont surperformé les obligations. Actuellement, la probabilité d'un atterrissage en douceur de l’économie est plus élevée que celle d'une récession (25 % de probabilité de récession au cours des trois à six prochains mois selon nous), ce qui nous conforte dans l’idée que les actions devraient surperformer les obligations.